Put 옵션

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로또외엔 방법없다? 출처 : Pixabay

Put 옵션

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    • 기사출고 2021.09.08 07:26
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      9월 6일 결론이 나온 교보생명 신창재 회장과 어피니티 컨소시엄 간의 풋옵션 관련 국제상업회의소(ICC) 국제중재사건 판정은 신 회장과 투자자인 어피니티 컨소시엄이 맺은 풋옵션은 유효하지만, 신 회장이 어피니티 측에서 제시한 주당 40만 9,000원, 정확하게는 409,912원에 풋옵션 주식을 매수할 의무는 없다는 것이 핵심내용이다. 이에 따라 신 회장은 2조원이 넘는 풋옵션 주식 매수부담을 덜게 되었으나, 풋옵션 자체는 유효하기 때문에 투자자들은 다시 풋옵션을 행사할 수 있고, 풋옵션 주식의 적정시장가치(FMV, Fair Market Value)를 도출하여 신 회장이 매수하거나 또는 투자자 측의 손해배상청구 등 추가적인 분쟁의 가능성이 점쳐지고 있다.

      "풋옵션 자체는 유효"

      ICC 중재판정부는 먼저 어피니티 등 투자자들이 2012년 대우인터내셔널로부터 교보생명 지분 24%를 주당 245,000원에 매입하면서 주주간 계약을 통해 2015년 9월 30일까지 교보생명의 기업공개(IPO)가 이루어지지 않을 경우, 어피니티 컨소시엄의 교보생명 지분을 신창재 회장 또는 신창재 회장이 지정한 제3자가 매수하고, 풋옵션 가격은 양 당사자들이 1명씩 선임하는 감정평가기관의 감정에 따라 정하기로 한 풋옵션 자체는 유효하다고 판단했다. 신 회장 측에선 '계약상 풋옵션 조항이 무효이기 때문에 본인의 가치평가기관 선임 절차를 밟지 않았다'고 주장했으나, 중재판정부는 신 회장의 무효 주장은 근거가 없다고 판단했다.

      그러나 폿옵션 주식의 적정시장가치를 산정하는 절차적인 측면에선 신 회장의 의견을 받아들인 결과가 되었다. 2012년에 맺은 주주간계약에 따르면, 풋옵션 가격은 양 당사자들이 1명씩 선임하는 감정평가기관의 감정에 따라 정하도록 되어 있었다. 반면 당사자 일방이 평가기관을 선임하지 않을 경우 어떤 방식으로 가격을 정할 수 있는지에 대해선 별도로 정하지 않았다. 이 때문에 어피니티와 신 회장 사이에 분쟁이 발생, 중재가 제기되고, 중재판정에서도 이 부분이 핵심 쟁점이 되어 승패를 가르게 된 것이다.

      교보생명이 기업공개를 실시하지 못하자 어피니티 컨소시엄은 2018년 10월 신창재 회장에 대해 풋옵션을 행사하고 딜로이트 안진을 감정평가기관으로 선임했다. 딜로이트 안진은 어피니티 컨소시엄이 보유하고 있는 교보생명 주식의 가치를 주당 409,912원으로 평가했다. 그러나 이러한 풋옵션 행사에 신창재 회장이 응하지 않고 평가기관을 선임하지 않자 어피니티 컨소시엄이 2019년 3월 신창재 회장을 상대로 딜로이트 안진의 평가 가격인 주당 409,912원에 어피니티 컨소시엄의 교보생명 풋옵션 주식을 매수할 것을 요구하는 중재를 ICC에 제기한 것이다.

      중재재판에서, 어피니티 컨소시엄은 계약 문언과 당사자들의 의사에 비추어 볼 때 딜로이트 안진의 감정 결과에 따라 풋옵션 가격이 정해져야 한다고 주장하면서 (만약 그렇지 않더라도) 중재판정부가 직접 적정한 풋옵션 가격을 정해주어야 한다고 주장했다. 반면 신창재 회장은 한국법상 계약 해석의 법리에 비추어 볼 때 딜로이트 안진의 일방적인 감정 결과에 따라 풋옵션 가격이 정해질 수는 없고, 더 나아가 (최근에 내려진 두산인프라코어 사건의 대법원 판례 등에 비추어 볼 때) 중재판정부가 직접 풋옵션 가격을 정할 수 없다고 반박했다. 이번 ICC 중재는 한국법이 준거법, 중재지(seat)가 서울이어 절차법 등도 한국법이 적용되었다.

      "딜로이트 안진 산정 가격에 매수할 의무는 없어"

      3년에 걸친 치열한 공방 끝에 중재판정부는 "신 회장이, 어피니티 측이 주장하는 딜로이트 안진이 산정한 가격에 풋옵션 주식을 매수할 의무는 없다"고 판단했다. 주주간계약에서 일방 당사자가 감정평가법인을 선임하지 않을 경우, 어떻게 풋옵션 가격을 정하는지 전혀 규정하고 있지 않으므로 딜로이트 안진의 감정평가보고서만을 토대로 풋옵션 가격을 산정할 수는 없으며, 계약 문언에 반해 중재판정부가 직접 공정시장가치를 산정하는 것은 계약을 다시 쓰는 것에 해당한다고 보아 어피니티 컨소시엄의 풋옵션에 기한 청구를 기각한 것이다.

      이와 관련 신 회장 측 대리인으로 중재재판에 참여한 법무법인 광장의 임성우 변호사는 "이러한 중재판정부의 판정은 (두산인프라코어 대법원 판결과 마찬가지로) 일방 당사자가 감정평가법인을 선임하지 않을 경우 풋옵션 가격을 어떻게 결정할지 여부에 대해 침묵하고 있는 풋옵션 계약에 문언을 넘어선 의미를 함부로 부여하거나 국제중재판정부가 개입하지 않았다는 점에서 주목할 만하며, 재무적투자자들이 투자 회수의 수단으로 풋옵션 계약을 작성, 체결할 때 중재판정부나 법원이 계약 문언 이상의 의미를 함부로 인정하지 않을 것이라는 점을 염두에 두고 세세한 부분까지 합의할 필요가 있다는 교훈을 주는 판정이라고 할 수 있다"고 말했다.

      어피니티 컨소시엄은 풋옵션 행사에 따른 매매대금 청구 외에 신창재 회장을 상대로 주주간 계약위반에 따른 손해배상도 청구했으나, 연장선상에서 중재판정부는 이 청구 역시 기각했다. 이에 대해 어피니티 측은 "put option price 결정에 따라 청구할 손해배상금액이 달라질 수 있기 때문에 투자자들은 이번 중재에서 손해배상금을 특정해 요청한 적이 없다"며 "중재판정부는 청구금액이 없으므로 신 회장이 손해배상금을 지급할 의무가 없다고 말한 것에 불과하다"고 반박했다. 이어 "신 회장의 계약 위반이 확정된 지금 지속적으로 위반 상태가 계속된다면 투자자들이 손해배상금을 산정하여 청구할 수 있다"고 덧붙였다. 중재판정부는 "신창재 회장이 30일 이내에 가치평가보고서를 제출할 본인의 계약상 의무를 위반하였다"고 판단했다.

      결국 3년에 걸친 ICC 국제중재의 결론은 풋옵션 자체는 유효하지만, 풋옵션 가격을 결정할 수 없어 어피니티 측의 풋옵션 행사에 따른 매매대금 또는 손해배상금 청구를 받아들일 수 없다는 것으로, 이 때문에 국제중재 변호사들 Put 옵션 사이에선 어피니티가 풋옵션 계약을 맺으며 사실상 '반쪽짜리' 계약을 맺은 데 불과하고 주주간계약에 상대방이 가격을 제시하지 않을 경우나 양측이 제시하는 가격에 차이가 날 경우의 해결방법을 추가하지 않은 것은 일종의 '자문 실수'라는 지적도 나오고 있다.

      중재비용, 변호사비용 절반은 건져

      ICC 중재판정부는 그러나 신창재 회장이 풋옵션 행사시 가치평가를 위해 마련된 사전 절차 사항 등 관련 계약상 의무를 위반한 점을 인정, 신 회장을 '패소당사자(the losing party)'로 지칭하고, 어피니티 컨소시엄의 중재비용 전부와 변호사비용 50%를 추가로 부담하라고 명했다. 어피니티 컨소시엄으로서는 2조원대의 본안 청구에선 패소했지만, 중재비용과 변호사비용의 절반은 건지게 된 셈이다.

      콜옵션 풋옵션이란 무엇인가! 콜옵션 풋옵션 기초와 헷지 개념

      본 글은 콜옵션 풋옵션이란 무엇인지 기초적인 콜옵션 풋옵션 개념과 헷지 개념에 대해 설명하고 있습니다.

      옵션에 대한 이야기 다음으로 콜옵션과 풋옵션에 대한 이야기를 구체적으로 적어보고자 합니다.

      만약 옵션에 대한 개념이 안잡혀있으시다면, 아래의 옵션에 대한 글로 이동하셔서 보시길 바랍니다.

      바로 콜옵션(Call Option)과 풋옵션(Put Option)

      콜옵션은 살 수 Put 옵션 있는 권리라고 이야기 했습니다.

      살 수 있는 권리라면, 내가 미래의 특정 시점에 어떠한 것을 살 수 있는 권리를 뜻합니다.

      해피쿠스자산운용사의 해피펀드에서 해피전자의 주식 100주를 10000원에 살 수 있는 권리인 콜 옵션을 사고 싶어 합니다.

      럭키자산운용사에서 다행이도 이렇나 콜 옵션을 팔고 있네요. 프리미엄은 10만원이라고 합시다.

      만기일의 해피전자의 주식은 15000원으로 되었습니다.

      해피펀드는 이 콜옵션을 행사하였습니다.

      여기서 행사한다는 것은 바로 약속된 데로 이행하는 것을 의미합니다.

      그럼 럭키자산운용사는 손해를 보고 해피전자 100주를 살 수 있는 돈(150만원)을 주어야 합니다.

      그리고 해피전자는 해피전자 100주를 계약 시점의 가격인 10000원에 살 만큼의 돈인 100만원만 주면 됩니다.

      돈을 서로 주고 받느니, 그 차액만 럭키자산운용사가 주면 되겠네요. 그럼 50만원은 해피펀드의 몫이 되는 것입니다.

      그리고 그 50만원은 럭키자산운용사의 손해가 되는 것입니다.

      이번에는 풋옵션에 대해서 살펴보죠.

      풋옵션이라는 것은 팔 수 있는 권리를 말합니다.

      팔 수 있는 권리? 그냥 팔면 되지 않을까? 라고 생각하실 수 있지만, 살 수 있는 권리인 콜 옵션 만큼이나 중요한 개념이 됩니다.

      팔 수 있는 권리를 판다 라는 말 때문에 풋옵션을 잘 헛갈리시더라고요.

      예를 통해서 찬찬히 살펴보도록 합시다.

      예를들어서, 해피펀드에서 해피전자 주식을 한 주당 10000원에 100주를 주고 샀습니다.

      당연히 오를걸 계산을 해서 샀겠죠.

      그런데, 떨어질 수 있는 것이 바로 주식 가격입니다.

      아무도 모르죠. 그래서 불안한 해피펀드에서는 미래의 어느 시점에서 이 해피전자 주식을 10000원(본전)에라도 팔고 싶어합니다.

      그런데 다행이도 팔 수 있는 권리는 파는 곳이 나타났네요. 럭키자산운용사에서 팔고 있습니다.

      그래서 이 풋옵션을 Put 옵션 해피펀드에서는 프리미엄으로 제시된 10만원을 지불하고 샀습니다.

      이제 해당 시점이 되어도 해피펀드는 지불한 프리미엄인 10만원 이상의 손해를 보지 않게 됩니다.

      가격이 예상대로 떨어졌습니다. 바로 해피전자 주식이 한 주당 8000원으로 무려 20%나 떨어졌군요.

      그래서, 해피펀드는 이 풋옵션을 행사합니다.

      럭키자산운용사에서는 이 풋옵션을 팔아서 손해를 보았군요. 20만원이나 손해를 보았습니다.

      그런데 프리미엄으로 10만원을 받은 상태니 실제 손실 금액은 10만원이네요.

      해피펀드는 이 풋옵션을 행사를 함으로써 100만원. 본전이네요.

      하지만, 프리미엄으로 10만원을 준 상태니 총 이익은 -10만원이네요.

      그러나, 이 풋옵션덕으로 손실을 무려 10%나 줄이는 효과를 냈습니다.

      그리고 풋옵션의 다른 예를 보죠.

      위의 풋옵션 예에서 시간이 지났는데.

      이상하게 해피전자 주식이 올랐습니다.

      한 주당 12000원 하네요?

      떨어질 줄 알고 10000원에 팔려고 했는데. 주식 값이 올라서 12000원에 팔 수 있는 상황이 되어버리니 옵션이 필요가 없겠네요. 그래서 해피펀드는 이 풋옵션을 행사하지 않습니다.

      그럼 럭키자산운용사는 옵션 프리미엄인 10만원은 그대로 수익이 되겠네요.

      해피펀드는 이 해피전자 주식을 12000원에 100주를 매도해서 120만원을 만들었습니다.

      그리고 미리 프리미엄으로 지불한 돈 10만원을 제외하고나니 110만원이네요.

      안전한 헤지 전략의 대가로 10만원을 지불한 셈이 됩니다.

      이렇듯 콜옵션과 풋옵션은 헤지 전략으로 많이 쓰이기도 합니다.

      하지만, 이 옵션 시장을 너무 쉽게 보다가는 힘들어질 수도 있습니다.

      그것은 바로 증거금 제도로 인해서 증거금을 형성하고나니까 적은 금액으로도 이러한 효율을 높이기 위한 레버리지 투자를 하려고 하는 투자자들이 나타나고 있으니까요.

      DBR 352호 표지

      2008 년 8월 이창용 금융위원회 부위원장은 앞으로 과도한 차입매수(LBO)를 허가하지 않겠다고 발표했다. LBO는 기업 인수합병(M&A) 때 필요한 비용의 일부 또는 전부를 차입으로 해결하는 방식을 말한다. 즉 금융위의 발표는 앞으로 남의 돈을 빌려 M&A를 하지 말고 자신의 자금만으로 분수에 맞는 M&A를 하라는 선언이다.

      유진그룹은 서울투자증권을 매입한 뒤 유진투자증권으로 이름을 바꿨지만 다시 매각을 준비하고 있다. 글로벌 신용위기로 주식시장 상황이 좋지 않고, 기업의 현금 보유 능력도 떨어진 상황에서 쉽게 매수자를 찾을 수 있을지는 의문이다. 2006년 말 대우건설을 매입한 이후 상당한 어려움을 겪고 있는 금호아시아나그룹의 사정도 다르지 않다.

      이 가운데 금호아시아나가 당면한 문제는 매우 독특하다. 금호아시아나 유동성 위기의 핵심은 풋옵션 또는 풋백옵션이다. 풋옵션은 일정 자산을 약정한 날자에 정해진 가격으로 팔 수 있는 권리를 말한다. 기업 M&A 때 주로 발생하는 풋백옵션은 풋옵션과 구조가 같지만 원래의 매각자에게 ‘되판다(back)’는 뜻을 강조하고, 일반적인 풋옵션과 구분하기 위해 풋백옵션이라 부른다.

      회계 전문가가 아니면 도대체 사소한 회계 처리가 왜 이렇게 큰 문제를 야기하는지 이해하기 힘들 것이다. 그러나 이 회계 문제가 그룹의 생사를 가를 수 있는, 게다가 그 규모 또한 3조 ∼ 4 조5000억 Put 옵션 원의 막대한 자금에 관한 것이라면 이야기는 완전히 달라진다.

      이 때문에 9월 초 금호아시아나그룹은 비상경영 사태를 선언하고 그룹의 비주력 계열사인 금호생명 등을 매각해 필요 자금을 확보하겠다고 발표했다. 즉 부채 만기가 돌아오는 내년 말까지 금호아시아나그룹 전체가 현금을 착실하게 마련하겠다는 선언을 한 것이다.

      2008 년 6월 말 현재 금호아시아나그룹 주력회사인 금호산업의 부채는 약 3조 원, 부채 비율은 약 240%다. 금호타이어의 부채는 약 1조8000억 원, 부채 비율은 약 210%다. 아시아나항공의 부채는 약 4조6000억 원, 부채 비율은 약 460%다.


      금호아시아나그룹 전체의 부채 비율은 약 250%다. 어떤 기준에서 봐도 부채 액수 자체와 부채 비율 모두 매우 높다. 게다가 세계 경제 상황이 계속 나빠지고 있으므로 2008년 말 기준 부채 비율은 더 커질 가능성이 높다.

      문제는 이 부채 규모가 앞에서 설명한 풋옵션에 의한 최소 3조 ∼ 최대 4조5000억 원의 부채를 전혀 포함하지 않고 있다는 점이다. 앞에서 언급한 3개 회사가 이 기록되지 않은 부채를 1조 원씩 추가 부담한다고 가정해 보자. 이 경우 3개 회사 모두 부채 비율이 평균 100%포인트 이상 증가한다. 금호산업, 금호타이어, 아시아나항공의 부채 비율이 각각 320%, 330%, 550%에 이른다는 의미다.

      물론 금호아시아나그룹이 금호생명 등의 보유 자산을 매각하는 등 대책 마련에 나설 것이므로 실제 부채 비율이 이 Put 옵션 정도까지 증가하지는 않을 것이다. 설사 그렇다 해도 부채 비율의 절대적 수준이 높다는 사실은 분명하다.

      이 풋백옵션이 어떻게 생겨났는지를 살펴보자. 2006년 금호아시아나가 대우건설 주식을 인수할 당시 금호아시아나는 자력으로 모든 인수자금을 조달할 수 없었다. 때문에 미래에셋, 팬지아데카, 티와이스타, 국민은행, DKH, 칸서스 등 여러 재무적 투자자(FI)들과 함께 공동 인수라는 방식을 택했다. 이들은 금호아시아나와 공동으로 2만6200원에 대우건설 주식을 구입했으며, 주식의 의결권은 금호아시아나 측에 위임했다.

      당시 재무적 투자자가 투자한 총 금액은 약 3조5000억 원으로 금호아시아나가 동원한 2조9000억 원보다 더 많았다. 대신 이들은 금호아시아나와 계약을 맺었다. 2009 년 12 월 15 일 금 호아시아나가 이들이 보유한 주식을 3만4000원에 되사주기로 한 것이다.

      이 시점까지는 불과 1년이 남았다. 현재 대우건설 주가는 급락에 급락을 거듭해 약 8000원에 불과하다. 금호아시아나가 재무적 투자자가 보유한 주식을 모두 3만4000원에 되사려면 무려 최대 4조5000억 원의 자금이 필요하다. 현재 주가와 3만4000원의 차액만큼만 지급한다 해도 3조 원이 든다. 앞에서 언급한 3 ∼ 4 조5000억 원의 자금은 이러한 계산을 통해 나온 수치다.


      이때 3만4000원이라는 미래 매입가격은 재무적 투자자들이 자신들의 투자금액에 복리 9%의 수익률을 가져다 주는 수준에서 결정한 것이다. 배당이나 감자를 통해 지불한 금액을 차감해야 하기 때문에 실제 매입가격은 3만4000원보다 약간 적을 것이다.

      그렇다면 금호아시아나는 이 풋백옵션을 연차보고서의 어느 부분에 기록했을까. 답은 간단하다. 금호아시아나는 이를 재무제표에 포함하지 않았다. 우발채무라는 이름 아래 주석 사항으로만 기록했을 뿐이다.

      내용 또한 대단히 복잡해서 회계에 대해 자세히 알지 못하는 투자자들의 입장에서는 금호아시아나가 연차보고서에 서술한 내용의 의미를 이해하는 것조차 힘든 지경이다. 이 내용은 다음과 같다.

      대우건설 주식 인수와 관련해 회사는 주식매매종결일로부터 1년 3개월 후부터 3년 이내의 기간에 대우건설 주식에 대해 기준일평균주가가 인수일로부터 3년째 되는 날의 주당 기준가격(인수가액과 연 복리 9%를 가산하고 배당액을 차감한 금액이며, 일부 유상소각의 경우 유상소각 대가를 제외한 금액)을 단 1회도 상회하지 못하는 경우 재무적 투자자가 계속 보유하고 있는 투자지분 전부에 대해 매도할 수 있는 권리인 매도선택권을 재무적 투자자에게 부여하고 있습니다.

      동 주식 매도선택권의 부여로 인해 대우건설의 평균주가가 기준가격을 상회하지 못할 경우 회사는 2009 년 12 월 15 일 부터 1 개월 이내에 재무적 투자자의 보유주식 1억3444만7192주에 대해 기준가격(주당 3만4000원에서 배당액 등을 차감한 금액)으로 인수하게 되는 의무를 부담할 수 있습니다.

      필자는 금호아시아나가 왜 이 막대한 금액을 부채로 기록하지 않았는지를 이해하기 어렵다. 금호아시아나보다 먼저 대형 M&A를 성공시킨 두산그룹의 경우를 보자. 2005년에 두산은 당시 대우종합기계를 인수해 두산 인프라코어로 이름을 바꿨다. 당시 인수자금 중 군인공제회 등 재무적 투자자들로부터 지원받은 자금은 약 2000억 원에 달했다.

      두산 측은 이 자금을 모두 부채로 표시했다. 그러나 실제 거래는 두산이 재무적 투자자들로부터 돈을 빌린 것이 아니라 금호아시아나의 사례처럼 재무적 투자자들이 두산인프라코어의 주식을 사주는 형태였고, 풋옵션 또한 붙어 있었다. 이 풋옵션은 재무적 투자자들이 주당 12%의 이익을 볼 수 있는 수준이었다.

      콜옵션은 앞에서 설명한 풋옵션의 반대 개념이다. 재무적 투자자가 보유 주식을 금호아시아나에 3만4000원에 팔 수 있는 권리를 풋옵션이라고 한다면, 금호아시아나가 재무적 투자자의 주식을 약 4만 원에 살 수 있는 권리를 주는 조건이 콜옵션이다.

      대우건설의 주가가 3만4000원 이상으로 오르면 재무적 투자자 입장에서 이 주식을 금호아시아나에 3만4000원에 팔기보다 주식시장에서 더 비싼 가격으로 매각하는 편이 유리하다. 그러나 이 경우 금호아시아나가 보유한 대우건설 경영권이 위협받을 수 있으므로 금호아시아나가 주식을 4만 원에 매수할 수 있도록 권리를 부여했다는 의미다.

      대우건설을 인수한 금호아시아나, 관련 회계법인, 금융감독원 측에서는 협의를 거쳐 풋옵션 거래를 부채로 표시하지 않기로 했을 것이다. 이렇게 큰 거래의 회계처리를 회사나 회계법인이 단독 결정하는 것은 매우 위험하기 때문이다. 이 정도 규모의 거래를 부채로 회계처리했다면 실제 M&A가 일어나지 못했을 가능성이 대단히 높다.

      그러나 필자는 이 거래를 부채로 회계처리해야 당연하다고 생각한다. 풋옵션이 존재한다는 것은 부채의 최소가액을 알 수 있다는 의미다. 물론 부채의 가액이 현 주가와 관련 있으므로 최소나 최고가액이라 표현하는 것이 정확하지는 않다.

      어쨌든 현재 대우건설 주가가 3만4000원 이상이라면 금호아시아나에는 아무 문제가 없다. 문제는 현재 주가가 불과 8000원 정도에 불과하다는 것이다. 때문에 이 막대한 규모의 부채가 생기게 된다.

      콜옵션이 없어 이 부채의 최고가액이 얼마인지 모른다는 이유로 재무제표에 부채를 표기하지 않은 것은 이치에 맞지 않는다. 풋옵션에 따라 부채의 최저가액(현재 주가와 미래 옵션 행사가격의 차이)이 얼마인지 알 수 있기 때문이다. 이 최저가액을 부채로 표시하면 그만이다.

      반대로 부채의 최저가액을 모르고 최고가액만 안다면 이 최고가액 전부를 부채로 표시한다는 것이 더더욱 논리에 맞지 않는다. 이런 우발채무를 재무제표에 기록하느냐 마느냐는 부채의 최저가액이 얼마냐에 따라 결정해야 할 문제이기 때문이다.


      부채의 최고가액이 얼마냐는 것은 투자자들이 의사결정을 할 때 상대적으로 덜 중요한 정보다. 부채의 최고가액은 연차보고서에 주석으로 표시할 수 있다. 사실 현 시점에서 시간가치나 변동성 등을 고려한 풋옵션의 공정가격은 3만4000원보다 약간 적다. 그러나 논의를 쉽게 하기 위해 3만4000원이라고 표현했다.


      물론 대우건설의 현재 주가가 낮기 때문에 2009 년 12 월 15 일 시점의 주가 역시 낮을 것이란 보장은 없다. 그렇지만 현재 주가는 미래 주가를 예측하는데 도움을 주는 지표다. 같은 의미에서 스톡옵션 역시 현재 주가를 이용해 미래의 옵션 행사 시점에서 회사가 부담해야 할 현금을 계산, 현재 비용으로 인식하고 있다. 파생상품에 대한 회계처리도 동일한 방식을 적용, 미래의 경우를 예측해 당기 수익이나 비용으로 처리한다.

      따라서 풋옵션을 부채로 표시하는 것이 올바른 회계처리 방법이라 할 수 있을 것이다. 그래야 투자자들이 기업의 재무상태를 더욱 명확하게 파악할 수 있고, 투자 의사결정을 내릴 때도 유용하게 사용할 수 있기 때문이다.

      최근 금호아시아나는 재무적 투자자들과 풋옵션 만기 연장을 위한 협의를 진행하고 있다. 금호생명을 성공적으로 매각하고 만기 연장 협상 또한 무사히 성공한다면 금호아시아나는 숨돌릴 여유를 가질 수 있을 것이다.

      사실 금호아시아나로서는 대우건설 M&A 이후 건설업 경기가 이렇게 빨리 식으리라고 전혀 예측하지 못했을 것이다. 게다가 글로벌 신용위기까지 겹쳤으니 금호아시아나에 지극히 운이 따르지 않는다고도 할 수 있다. 지난 10년 동안 탄탄한 성장세를 보여 준 금호아시아나가 숨은 저력을 발휘해 무사히 이 난국을 헤쳐나가기를 바란다.

      편집자주 서울대 최종학 교수가 딱딱하고 어렵게만 느껴지는 회계학을 쉽게 공부할 수 있도록 ‘회계를 통해 본 세상’ 시리즈를 연재합니다. 이 시리즈를 통해 독자들이 회계를 좀 더 친숙하게 받아들이고 비즈니스에 제대로 활용할 수 있을 것으로 기대합니다. 독자 여러분의 많은 성원 바랍니다.

      필자는 서울대 경영대 학부와 석사를 거쳐 미국 일리노이주립대에서 회계학 박사 학위를 받았다. 홍콩 과기대 교수를 거쳐 서울대 경영대학 교수로 재직하고 있다. 서울대에서 우수강의상과 우수연구상을 동시에 받는 등 활발한 강의 및 연구 활동을 수행하고 있다.

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      옵션(Option)에 대해서 알아보자 - 콜 옵션(Call Option) vs 풋 옵션(Put Option) feat. 게임스탑 GME 이슈

      옵션에 대해 알아보자

      안녕하세요? 오늘은, 주식 투자에 관심이 있으시거나, 투자 생활을 영위하시는 분들이라면, 한 번쯤 들어봤을 용어인 옵션(Option) 에 대해서 이야기해보겠습니다.

      본론으로 들어가기에 앞서,
      본 포스팅은 옵션 거래에 대한 투자 권유나 추천이 '절대 절대 절대 절대' 아닙니다. 옵션 거래는 고도로 숙련된 전문투자자에게도 매우 위험한 거래 방식입니다. 투자에 신중에 신중을 기해주시길 바랍니다. 오죽하면, 투자자들 사이에서는 '철천지 원수를 패가망신시키고 싶으면 옵션을 알려줘라.'라는 말이 있을 정도겠습니까?

      그 Put 옵션 위험하다는 옵션에 대해서 굳이 포스팅을 하는지 의아하게 생각하실 수도 있겠습니다.
      하지만, 최근에는 옵션을 이용하여 다양한 ETF나 위험 관리 투자전략에 이용되고 있으며, 얼마 전 월스트리트를 뜨겁게 달구었던 게임스탑(Gamestop - GME) 이슈 또한 기관의 콜옵션 매도 포지션이 노출된 것으로 인해서 촉발된 지라, 옵션이 어떠한 것이고 어떤 위험을 가지고 있는지 이해하고 있는 것은 투자 생활을 영위하시는데 조금이나마 도움이 될 것이라 생각하는 바이기 때문입니다.

      옵션은 위험합니다! 정말 위험합니다.


      옵션은 파생상품의 일종으로서, 사전적 의미를 보자면,
      미리 결정된 기간 안(만기일 전)에 주식이나 선물 등의 자산 을 정해진 가격(행사 가격)으로 사고팔 수 있는 권리 를 의미합니다. 그리고, 분종류에 따라서 매입할 수 있는 권리를 '콜 옵션(Call Option)', 매도할 수 있는 권리를 '풋 옵션(Put Option)'이라 나누어 부르고 있습니다.

      사전적 의미만 보자면, 잘 이해가 되지 않으실 것이라 생각됩니다. 비슷한 예를 한번 들어서 설명해보겠습니다.

      '많은 직장인 분들이 퇴사를 꿈꾸시며 매주 로또를 사실 것이라 생각됩니다. 저도 꿈자리가 좋을 때마다 틈틈이 사는 편이긴 하는데요. 여하튼, 로또 5게임을 5천 원 주고 구매했다고 봅시다. 그리고 그 주 토요일 로또 추첨 일어날, 만일 로또 번호가 1등에 당첨되면 십 수억 원의 당첨금을 수령하게 될 것이지만 반대로 번호가 하나도 맞지 않았다면, 로또 구매 비용이었던 5천 원은 사라지게 될 것입니다.'

      로또

      로또외엔 방법없다? 출처 : Pixabay

      위와 같은 상황에서, 로또를 5천 원 주고 구매하는 행위는, 로또 1등에 당첨될 수 있는 '권리' 를 매수하는 것(콜 옵션 매수)이라 하겠습니다. 그리고 5천 원의 로또 구매비용은 로또 당첨금을 수령할 수 있는 권리를 행사하기 위한 '프리미엄' 이 되는 것이고요. 로또를 추첨하는 토요일은 옵션에서 말하는 약정된 '만기일' Put 옵션 이 되겠습니다. 대망의 추첨일, 1등에 당첨되면 로또를 구매한(옵션을 매수한) 사람은 수억의 1등 금액(행사 가격)을 차지할 권리가 생기게 됩니다. 반대로 낙첨되면 로또를 구매한 매수자는 5천 원(프리미엄)만큼의 손해를 보게 됩니다.

      이것을 옵션에서 적용해보면 다음과 같이 볼 수 있겠습니다. 기초자산의 가격이 100 달러인 'A' 주식이 있다고 가정해 보도록 하겠습니다. 사고팔 수 있는 권리에 대한 프리미엄은 5달러라고 하겠습니다.

      앞서 사전적 의미로 정의한, 콜 옵션의 매수와 매도 각각의 상황에 대해서 보자면,

      기초자산이 100달러인 A 주식을, 모 투자자가 만기 시 100달러에 매수할 수 있는 권리를 프리미엄 5달러를 주고 콜 옵션을 매수했다고 가정해 보겠습니다.
      A 주식의 가격은 쉼 없이 변동되어, 만기일에 200 달러가 될 수도 있고 반대로 50달러가 될 수도 있을 것입니다. 만일, 만기일에 A 주식이 200달러가 되었다면, 투자자는 A 주식을 100달러에 살 '권리'를 가지고 있기 때문에, 프리미엄 비용 5달러를 제외한 95달러의 이득을 얻을 것입니다. 반대로, 주가가 100달러보다 낮아진 상황에서는 투자자는 간단히 매수할 권리를 포기함으로써 프리미엄 비용 5달러로만 손실을 제한 할 수 있을 것입니다.

      이를 그래프로 도식화하자면 다음과 같습니다.

      콜옵션 매수시 손익 그래프

      보시는 바와 같이, 기초자산이 증가함에 따라 수익은 이론상 무한히 증가하고, 손해는 프리미엄만큼만으로 한정됩니다. 그리고, 기초자산 가격 100달러와 프리미엄 비용 5달러를 합친 105달러가 손익분기점이 되겠습니다. 당연히, 매수자는 기초자산이 105달러 이상인 상황에서만 수익을 얻을 수 있을 것입니다.

      위 콜옵션의 매수 상황만 보게 되면, 옵션이 왜 위험한 건지 잘 이해가 되지 않을 수 있습니다. 만기일에 자산의 가격이 올라가면 프리미엄 비용은 제외해야겠지만 기초자산에 거의 준하게 수익을 얻을 수 있을 것이고, 설령 반대로 주가가 하락하더라도 권리를 포기함으로써 손실은 프리미엄만으로 제한되는데 말이죠.

      하지만, 콜옵션의 매도 상황에서는 반대의 상황이 벌어질 수 있습니다.

      방금 전 가정에서 투자자는 콜옵션을 '매수'하였다고 하였습니다. 주식과 마찬가지로, 옵션 또한 매수를 하고자 하는 반대편에는 매도하려는 사람이 있어야 거래가 됩니다. 100달러에 콜옵션을 매도한 사람이 있다고 가정해 봅시다. 권리를 파는 순간 매수자로부터 프리미엄(5달러)을 받게 됩니다. 하지만, 만기일에 주가가 100달러보다 상승하여 200달러가 되었다고 한다면, 매수자는 A 주식을 매수할 권리를 행사할 것이고, 매도자는 200달러에 A 주식을 매수자에게 매도해야 할 의무가 생기게 됩니다. 따라서 매도자는 프리미엄 5달러를 제외한 95달러의 손해를 보게 됩니다. 반면에, A 주식이 만기일에 100달러보다 하락한다면 매수자는 더 이상 A주식을 100달러에 매수할 권리를 행사할 이유가 없어지므로 콜옵션의 매도자는 프리미엄 5달러에 대한 수익을 얻게 됩니다.

      이를 손익 구조를 도식화하면 다음과 같습니다.

      콜옵션 매도시 손익 그래프

      참고로, 앞서 글 서두에서 이야기했던 게임스탑은 당시 15달러 근방에서 거래되던 상황에서 기관이 20달러 콜옵션 매도 포지션이 노출되면서, 미국의 개인투자자들이 작심하고 주가를 끌어올리고, 이를 막기 위한 기관의 공매도, 그리고 숏스퀴즈까지 여러 상황이 중첩되면서 주가의 폭등을 불러일으켰었습니다. 그로 인해, 기관은 천문학적인 손실(당시 추산 약 700억 달러)을 감당해야 한 했고요. (아래 링크 참조 바랍니다.)

      Losses on short positions in U.S. firms top $70 billion - Ortex data

      Short-sellers are sitting on estimated losses of $70.87 billion from their short positions in U.S. companies so far this year, data from financial data analytics firm Ortex showed on Thursday.

      다시 한번 말씀드리지만, 그만큼 옵션 거래가 위험하다는 의미로 이해하시면 될 것입니다.

      자산을 매수할 권리만 사고 파느냐? 그렇지 않습니다. 매도할 권리도 사고 팝니다. 풋 옵션(Put Option) 이 그것인데요.


      앞서 소개한 A 주식을 팔 권리(풋 옵션)를 프리미엄 5달러를 주고 매수했다고 가정해 보겠습니다. 만기일에 주가가 50달러로 하락할 경우 매수자는 A 주식을 100달러에 팔 권리를 행사할 것이므로, 프리미엄 5달러를 제외한 45달러의 이득을 볼 것입니다. 반대로, 100달러 이상으로 주가가 상승한다면 풋옵션 매수자는 권리 행사를 포기함으로써 손실을 프리미엄 5달러만큼만으로 제한할 수 있을 것입니다.


      반대로 풋옵션 매도자는 옵션 매도로서 풋옵션 매수자로부터 프리미엄 5달러의 수익을 얻을 것입니다. 하지만, 만기일에 A 주식의 주가가 50달러로 하락할 경우 풋옵션 매수자는 100달러에 A 주식을 매도할 권리를 행사할 것이고, 풋옵션 매도자는 A주식을 100달러에 매수해야 하는 의무가 발생하게 되어 Put 옵션 계산상 프리미엄을 제외한 45달러의 손실이 발생하게 될 것입니다.

      풋옵션 매수와 매도의 수익 구조를 그래프로 도식화하자면 다음과 같습니다.

      풋옵션 손익 그래프


      이번 포스팅에서는, 파생상품인 옵션 (콜 옵션과 풋 옵션)에 대해서 이야기해보았습니다.

      앞서 내용을 정리하다 보면, 한 가지 의문사항이 생길 수 있을 것입니다. 콜옵션이나 풋옵션 매수의 경우는 손실이 프리미엄으로 제한되지만, 옵션의 매도하는 경우는 손실이 제한적이지 않은 상황인데 말이죠. 옵션 상품 거래도 주식 거래와 같이 권리를 '사고파는' 것이기 때문에, 기본적으로 매도자가 있어야만 매수가 가능합니다. 당연히 누군가는 어떠한 이유로든지 매도해야 할 이유가 있을 것입니다.

      그렇다면, 어떠한 이유나 목적으로 옵션을 매도하는 포지션을 취하는 것일까요?
      시장의 흐름이 상승이든 하락이든 확실시되는 상황에서 어떠한 목적을 취하기 위해서 일 것이고, 혹은 앞서 서두에 말씀드린 바와 같이, 커버드 콜(Covered Call), 프로텍티브 풋(Protective Put)과 같은 방법으로 위험을 줄이기 위한 투자 전략으로 사용하기 위해서 일 수도 있을 것입니다. 여하튼, 옵션 거래는 분명 큰 위험을 수반할 수 있다는 점 유념하시길 바랍니다.


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